2020年的最后一天，港股上市公司京能清潔能源(00579.HK)私有化要約事項正式開始。按照時間表，若私有化順利，三個月后，該公司將從港交所退市。

作為北京能源集團(下稱京能集團)旗下最重要的上市平臺，京能清潔能源與同在香港上市的其他電力央企新能源公司一樣，遭遇著低估值和再融資功能的缺失。為此，在去年7月份公布要約意向后，該公司于11月份發布公告，對外宣告了一場總規模逾40億港元的私有化要約計劃。

事實上，私有化退市，是京能清潔能源目前最能實現資產保值的路徑。自2011年12月登陸港交所以來，該公司總市值曾于2013年突破300億港元，迎來高光時刻。但從2016年起，京能清潔能源股價持續低迷，成交量不佳，估值受到很大制約。

“在碳中和目標之下，國內新能源產業發展迎來機遇，新能源企業開拓市場、投建項目都需要大量的資金支撐。”一位新能源行業分析師告訴21世紀經濟報道記者，過去一年不少電力央企新能源公司紛紛宣布私有化退市，繼續“待”在估值遇冷的港股，不利于企業的再融資。

不僅如此，京能清潔能源私有化退市背后，一場更大的棋局或在醞釀。

就在正式開始私有化前夕，該公司西北分公司與A股上市公司嘉澤新能(601619.SH)簽署了裝機容量近500MW的光伏、風電項目收購協議，擬繼續加碼新能源業務。

與此同時，若私有化退市后，相關資產的整合成為一種預期。此時，京能清潔能源與京能集團旗下另外兩家上市公司京能電力(600578.SH)、北京能源國際(00686.HK)能否產生“化學反應”值得關注。

高溢價要約背后的無奈

1月6日，京能清潔能源股價報收2.53港元/股，動態市盈率為8.2倍，總市值超過200億港元。過去一年，該公司動態市盈率均值僅6.45倍，較2019年的數值略有提升。但這難以改變京能清潔能源在港股估值遇冷的尷尬。

京能清潔能源股是京能集團旗下上市公司，后者直接持有61.64%的股份。該公司主營業務為燃氣發電、供熱以及風電、光伏等清潔能源業務。這其中，燃氣發電及供熱業務占比較高——其去年上半年，該項業務營收占比超過70%。

然而，如果以燃氣概念股視之，京能清潔能源的估值遠不及A股同類公司。記者發現，以1月6日收盤情況為例，A股主要的燃氣上市公司貴州燃氣(600903.SH)、深圳燃氣(601139.SH)、大眾公用(600635.SH)、成都燃氣(603053.SH)、重慶燃氣(600917.SH)平均動態市盈率為34.48倍。其中，貴州燃氣市盈率最高，為71倍；市盈率最低的深圳燃氣，其數值也有16.7倍。

若以A股光伏、風電概念的估值為參考，京能清潔能源在估值方面更為“受挫”。截至1月6日收盤，Wind光伏指數動態市盈率為53.6倍，而風電指數的動態市盈率為28.1倍。

因此，無論從何種概念審視，京能清潔能源的估值都不盡如人意。

實際上，近些年來，京能清潔能源的盈利能力并不差。去年前三季度，該公司實現營業收入人民幣122.72億元，同比下降0.12%；實現凈利潤人民幣17.66億元，同比增長8.21%。

數年前，港股充裕的資金面以及多樣化的融資渠道，吸引不少內地企業奔赴上市。21世紀經濟報道記者發現，京能清潔能源于2011年首發上市時，融得20.93億港元資金。此后在2013年至2017年期間，該公司充分發揮配股的渠道，先后三次配售股份，累計再融資57.11億港元。但此后，京能清潔能源再無再融資行為。

“近些年來新能源公司在港股的估值普遍走低，這也成為公司進行再融資的阻礙。”前述分析師告訴21世紀經濟報道記者，多年以來港股新能源公司受補貼未及時到位的困擾，估值被制約，但這一問題在短期內很難解決，由此會導致企業陷入低估值和再融資困難的惡性循環。

在京能清潔能源早前公布京能集團全面收購要約意向時，投行機構匯豐研究發布研報稱，該公司私有化背后可能有幾個因素，例如集團近年平均市盈率低，集資能力有限，退市可能會令集團內的資產更有效地合并，準備未來在A股上市。

根據后續的私有化方案，提請京能清潔能源私有化計劃的要約人及其一致行動人共持有公司約81.74%的股權，要約價格為每股2.7港元，較7月份停牌前30個、90個交易日平均收盤價的溢價率分別超過60%、90%。

截至目前，除提請私有化的要約人及其一致行動人之外，京能清潔能源目前共約有15.05億股獨立的H股股份。據此，其私有化代價總規模約為40.64億港元。

新能源業務整合猜想

從目前高溢價的收購價格和要約人及其一致行動人高持股比例來看，京能清潔能源私有化退市將是大概率事件。

有分析人士對21世紀經濟報道記者指出，私有化后不外乎兩種選擇方式可以實現資產價值的最大化：第一種，獨立回歸A股上市；第二種，作為優質資產注入A股上市公司體系中。但對于京能清潔能源而言，若要實現在A股的獨立上市，業務的整合成為繞不開的障礙。

記者梳理發現，除了京能清潔能源之外，京能集團旗下還有四家重要的上市公司：A股的京能電力、昊華能源(601101.SH)、京能置業(600791.SH)和H股的北京能源國際。這其中，業務相近的公司為京能電力和北京能源國際，前者以火力發電業務為主，后者則是京能集團收購的新能源公司。

作為京能集團半路收購的一家港股上市公司，北京能源國際被視作京能集團大力發展清潔能源的一個重要舉措。

2020年2月份，京能集團境外投融資平臺公司成功認購熊貓綠色能源集團有限公司增發的71.77億股份，從而持股32%，成為第一大股東。這家成立于2000年的老牌光伏電站公司，在二十年間數次易名，折射出這家企業發展的坎坷。

2019年，熊貓綠能債臺高筑，經營遇到極大風險。財務數據顯示，該公司當年虧損人民幣近34億元，資產負債率高達85.70%。流動負債達人民幣107.62億元。再次依靠外界輸血，成為熊貓綠能緩解現金流危機的最快方式。隨后，京能集團斥資17.9億港元，正式入主熊貓綠能。

顯然，京能集團不是把認購熊貓綠能股份當作財務投資。去年2月份，熊貓綠能原管理層大換血，多位京能集團背景的人員進入董事會。而在去年9月份，熊貓綠能也是正式更名北京能源國際。

記者注意到，新一屆的董事會上任后，北京能源國際也開啟了“買買買”的節奏，進一步擴大了自身的裝機規模——先是9月份斥資數千萬元人民幣，回購暉澤光伏能源17%股權；再是于10月份與江山控股(00295.HK)等公司簽署光伏電站收購協議，金額超過人民幣1億元。

最大的一筆資產收購發生在12月份。北京能源國際在12月4日發布公告，擬以人民幣11.78億元收購江山控股在陜西的光伏公司。此外，在2020年的最后一天，該公司再購西藏華星新能源科技有限公司位于中國西藏擁有的總裝機容量20MW的光伏發電項目。

值得一提的是，北京能源國際去年的最大一筆對外投資計劃發生在6月份——該公司與中國新疆維吾爾自治區瑪納斯縣地方政府訂立合作備忘錄，內容有關于瑪納斯縣開發新能源綜合示范項目。該項目將配備光伏發電、光熱發電、儲能和制氫業務的設備，預期總裝機容量將不少于1000MW，預期項目總投資額約為人民幣100億元。

頻頻動作之下，北京能源國際已經成為京能集團旗下最重要的新能源業務平臺。因此，當京能清潔能源私有化后，該公司旗下的光伏、風電業務是否會整合到北京能源國際之下，亦或是重組一家新的能源公司，備受外界關注。

財務數據顯示，京能清潔能源去年上半年光伏風電業務的營收規模合計達人民幣21.38億元。疊加擬收購嘉澤新能的500MW光伏、風電項目，體量不容小覷。